经济展望
经济周期包括复苏、扩张、放缓和收缩四个主要阶段。当然，每个经济周期的持续时间和规模各不相同，也可能会因不可预见的冲击而被短暂扭曲。但总体来说，经济周期都会遵循类似的四个阶段周而复始的循环。
在当前的经济周期中，我们目前处于放缓阶段。过去六个月的数据表明全球经济呈现双轨复苏格局。一方面，全球制造业和贸易明显放缓，商业情绪趋向谨慎。另一方面，世界各地的劳动力市场表现依然强劲。再加上旅游业的蓬勃发展，服务业也从中受益。
这些因素无不表明，虽然经济增长正在放缓，但衰退并非就在眼前。尽管如此，经济周期后期的其他弱点已经显现出来，例如对美国区域性银行经营状况的担忧、许多国家房屋销量和价格的下滑以及美国商业房地产的隐忧等。
在美国三大区域性银行（硅谷银行、签名银行和第一共和银行）倒闭以及瑞银和瑞信被迫合并后，预计近期银行系统的风险蔓延将因强有力的政策干预而受到遏制，但金融状况是否会收紧并抑制经济增长仍有待观察。
此外，我们还需要注意激进的货币紧缩政策对经济的滞后效应。新西兰的情况就非常值得引起我们警惕——在新西兰储备银行 (RBNZ) 在过去 20 个月内实施了 525 个基点 (bps) 的政策紧缩之后，新西兰经济于 2023 年第一季度陷入技术性衰退。请注意， 2021 年 10 月新西兰联储成为了世界上最早开始加息周期的央行之一，而美联储 (Fed) 直到 2022 年 3 月才开始加息周期。未来六个月，其他经济体很快就会感受到政策紧缩的滞后影响，这只是时间问题。这一情况可能引发劳动力市场疲软、家庭资产负债表恶化和消费疲软等潜在问题。
另外，俄乌战争尚未得到解决，而且进一步的冲突还有可能以新的方式蔓延到全球经济。
虽然发达市场（DM）经济体预计将逐渐放缓，但新兴市场（EM）经济体的表现预计将表现更优。我们承认，到目前为止，中国的经济复苏并不均衡，出口和制造业活动因全球需求疲软而放缓，而国内消费则受到旅游和服务支出的支撑。短期来看，中国经济增长可能令人失望，但中国未来 24 个月的经济前景是乐观的。中国的有利条件之一是人民币存款的急剧增加。一旦企业和家庭信心改善，中国积累的人民币存款可能会导致投资和支出大幅增加。
中国政府也清楚地意识到增长的风险，已经开始通过降息来支持经济。预计中国政府还将采取更有针对性的刺激措施。我们仍然预计 2023 年中国的 GDP 增长率将达到 5.6%，远高于国际货币基金组织（IMF）对今年全球GDP增长2.8%的预测。
一旦中国经济开始走强，全球需求复苏提振区域性出口，预计亚洲和东盟将从中受益，许多地区央行已开始暂停加息周期，以支持经济增长。
通胀
2023 年伊始，通货膨胀还是我们面临的一大利空和未知因素。但到目前为止，通胀方面的局势逐渐明朗起来，并且出现了积极的变化。虽然核心通胀仍然高企，但总体通胀已从峰值回落，显示出明显的通胀下行趋势。与 2022 年同期相比，在一定程度来说，这是高基数效应所带来的结果。
在图 2 中，我们根据不同的月环比情景绘制出了美国总体消费者价格指数 （CPI） 
同比可能出现的结果。如果在接下来的12月里CPI持续保持在0.2%环比增长的话，同比整体CPI将降至2.4%。通胀下行 趋势或将持续到2024 年中期。
来源：大华银行个人金融服务投资策略，Macrobond、彭博社（2023 年 6 月 30 日）。
虽然我们仍需密切关注能源价格，但人们对今年剩余几个月的原油供应短缺的担忧已经缓解。经济增长放缓，给需求前景蒙上了阴影，许多国家与运输相关的通胀已经开始下降。
商品价格起伏不定，但也呈下降趋势。住房成本仍然居高不下，同时也是通胀的主要驱动因素，但我们发现有令人鼓舞的迹象表明这种情况正在开始缓解。
随着全球经济放缓将抑制消费需求并缓解劳动力市场紧张状况，我们预计通胀将会下降。
中央银行政策
经济周期的放缓阶段也意味着全球货币政策紧缩即将结束。上半年银行业的动荡也有好的一面，即银行贷款的收缩可能会部分抵消进一步收紧货币政策的必要性。
从乐观的角度来看，国际货币基金组织认为，尽管随着主要央行竭力遏制通胀，利率现在处于高位，但“当通胀重新得到控制时，发达市场央行可能会放松货币政策，使得实际利率将恢复到新冠疫情前的水平”。
国际货币基金组织的内部分析还表明，当前的高利率“可能只是暂时的”，发达经济体的利率将回落至“零利率下限”附近。
但我们应对国际货币基金组织的展望持略谨慎看法，因为相关分析中并没有给出利率何时恢复到新冠疫情前水平的时间表。未来几年，利率可能会降至较低水平，但短期内不太可能恢复到接近于零的水平。
我们认为，央行政策利率将在未来六个月内见顶，但仍将保持在高位。降息可能只会在 2024 年发生。
资产类别观点
股票
2023 年上半年，全球股市的表现基本好于预期，打破了年初的悲观预期。超预期的经济数据、强劲的劳动力市场、强于预期的企业盈利以及人工智能热潮，创造了科技股上涨同时波动性保持在低位的“金发姑娘”局面。但现在的问题是，这种反弹是否可持续，尤其是考虑到美联储（Fed）预计不会很快降息的情况。随着每个经济周期都以收缩阶段结束，股票也将面临盈利风险。
牛市和熊市阵营都有有效的论据支持。市场基本面和发展动态表明，随着经济衰退推迟到 2024 年，全球股市短期内将逐渐走高，但在当前的经济放缓阶段，这种走势可能会出现波动。
我们对美国股市维持中性展望。虽然企业的盈利好于预期，但经济增长放缓、估值偏高以及近期股市反弹的广度较小 等都令人担忧。此外，市场还消除了美联储年底前降息的预期，当投资者面临利率在较长时间内将保持在高位的现实时，这一情况可能会成为股市的逆风。新一轮的美国银行业冲击或美国商业房地产危机也可能会给股市带来下行压力。
从积极的角度来看，如果经济数据意外好转，股市的涨势也可能会持续。另一个需要强调的是，自 2022 年第二季度以来，标普 500 指数（不含能源板块）的每股盈利（EPS）同比增长一直在下降，但市场认为收益下滑趋势将于今年第三季度结束，盈利增长将在 2024 年第二季度有所改善。
来源：大华银行私人银行、Macrobond、美国联邦储备委员会(2023年6月30日)。
图3表明，自 2020 年新冠疫情引发经济衰退以来，美国家庭的资产负债表急剧增长，因此即使经济放缓，美国投资者也无需出售股票。
令人鼓舞的是，在今年前 100 个交易日标普500指数上涨了 9.2%。历史表明，标普500指数在此期间上涨 8.0% 或以上通常会带动指数在年内剩余时间里实现更多上涨。
考虑到上述因素，年底时标普 500 指数可能会高于当前水平。尽管如此，当前的走势很可能是缓慢走高，而非急剧上涨，中间可能被短期修正打断。在此情况下，应谨慎维持多元化的投资组合，保持选择性投资，避免集中风险，并避免追涨。
我们对欧洲股票维持减持观点。欧洲央行(ECB)进一步收紧政策的风险显而易见，欧洲央行的官员们表示在通胀问题上“需要采取更多行动”。
在亚洲（日本除外），短期前景谨慎，因为出口订单放缓将给区域制造商带来压力。尽管如此，由于股票估值具有吸引力，我们仍对 24 个月的中期前景保持乐观。区域内通胀也更加温和，一些亚洲央行在暂停加息方面领先一步。此外，加上强劲的国内消费，这些都成为积极的结构性驱动因素。
今年迄今为止，日本股市的表现明显优于其他市场。受沃伦·巴菲特增持日本贸易公司股份、外资流入、大量企业股票回购、低估值和日元贬值的推动，东证股价指数（TOPIX）触及 33 年来的新高。日本股市有动量驱动的趋势，这意味着不排除进一步上涨的可能性，但日本央行（BOJ）收紧货币政策的任何意外转变都可能使局面复杂化。此外，我们还需要关注日元，因为日本政府可能会介入支持日元，以抑制输入性通胀。日本央行的干预可能会消除日本股市的一个有利因素。
固定收益
随着收益率接近周期性高点、货币政策紧缩接近尾声以及全球经济放缓，债券受到人们的青睐。如图 4 所示，在经济放缓和收缩阶段，债券的表现往往优于股票。
来源：摩根资产管理。股票回报率基于MSCI全球基准指数总回报指数。债券回报率基于彭博全球综合总回报指数（未对冲）（2023 年 6 月 30 日）。
随着加息周期接近尾声和利率见顶，我们当然要锁定更高的收益率。此外，我们还想强调，在经济放缓的情况下，提高资产质量将非常重要。我们对投资级债券继续保持增持配置，投资者可以获得有吸引力的收益率，而无需承担不必要的违约风险。
外汇与商品
美元（USD）的任何短期上行都可能是短期的逆趋势。相反，我们认为，随着美联储政策紧缩周期即将结束，美元将于 2024 年第二季度走低。
我们对黄金的前景保持乐观，因为在经济衰退担忧加剧的情况下，实际利率将继续下降，而2024年美元将继续走弱。地缘政治突发事件也会给黄金提供避险提振。
就原油而言，在经济增长放缓的情况下，全球原油需求存在下行风险。但由于全球对俄罗斯海运原油的制裁，我们对原油供应持谨慎态度。此外，沙特向卖空投机者发出了“小心”警示，暗示OPEC+存在进一步减产的可能性。我们预计，由于新兴市场国家的需求强劲、OPEC+积极的产量管理所造成的供应量减少以及基础设施投资的匮乏，油价将上涨。
聚焦各国
美国
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 0.8% |
| CPI（同比%） | 3.0% |
股票：
随着经济放缓并接近收缩阶段，美国股市面临潜在的盈利下调风险。请重点关注优质成长型股票和全球医疗保健等防御性板块。
固定收益：
在美国经济增长放缓、通胀逐渐呈下降趋势以及避险需求增加的情况下，到 2023 年底，10年期美国国债收益率可能跌至3.20%。
货币：
美元指数 (DXY) 短期内将受到支撑，因为美联储 (Fed) 可能会再加息一到两次 25 个基点，然后到 2023 年底走弱至 99.9。
欧元区
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 0.1% |
| CPI（同比%） | 5.5% |
股票：
欧洲股市可能继续面临重大风险，估值可能仍低于以增长为主导的美国股市。保持谨慎，因为最近的数据表明未来经济增长将进一步放缓，而欧洲央行（ECB）仍将采取更多紧缩政策。
固定收益：
欧洲中央银行 (ECB) 可能会在 2023 年 7 月前最后一次加息 0.25%，并在 2023 年剩余时间内将再融资利率维持在 4.25%。然而，如果通胀未大幅放缓，2023 年 7 月之后欧洲央行可能仍会加息。
货币：
与美联储相比，欧洲央行未来可能会采取更多紧缩政策，这可能导致到 2023 年底欧元对美元汇率升至 1.12。
日本
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 1.0% |
| CPI（同比%） | 3.5% |
股票：
日本股市可能会进一步上涨，因为全球投资者对日本股市的持仓仍然不足。预期日本工业生产将从低基数处回升，工业板块可能会从中受益。此外，日本非必需消费品股票将受到工资强劲增长的支撑。
固定收益：
由于对货币政策的评估可能持续12到18个月，日本央行 (BoJ) 可能需要更长的时间来解除超宽松货币政策，也不太可能在短期内取消其收益率曲线控制 (YCC) 政策。
货币：
由于目前日本央行不太可能退出宽松的货币政策，日元的疲软态势可能会持续到2023 年第三季度，到 2023 年底日元对美元汇率将升至 138。
中国
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 5.6% |
| CPI（同比%） | 0.8% |
股票：
2023 年下半年中国的消费驱动型复苏应会继续，同时企业盈利状况有望改善。鉴于中国的低通胀，中国政府可能会继续保持支持增长的立场。短期内，中国股市表现可能会落后于其他股市。地缘政治的不确定性依然存在，而人民币的疲软需有所改善。中期来看，我们对中国经济和消费的前景保持乐观态度。
固定收益：
中国人民银行宽松的政策立场仍然支持中国债券，但选择仍然是关键。投资者应继续看好优质投资级债券。
货币：
人民币 (CNY) 的复苏可能会推迟到 2023 年第四季度，届时中国经济将在 2023 年底重回动力。我们预计到 2023 年底，人民币对美元汇率将反弹至 7.10。
新加坡
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 0.7% |
| CPI（同比%） | 5.0% |
股票：
新加坡股市目前处在合理估值附近，但要留意全球贸易显著放缓和持续通胀压力的风险。可以关注那些能受益于中国经济复苏和利率见顶的股票。
固定收益：
在货币政策周期发生转变之前，新加坡债券收益率可能会继续低于美国债券收益率。到 2023 年底，新加坡 10 年期政府债券收益率可能会降至 2.70%。
货币：
由于新加坡元被视为区域避险货币，人民币疲软对新加坡元的影响可能有限。预计到 2023 年底，新加坡元对美元汇率将达到 1.35。
马来西亚
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 4.4% |
| CPI (同比 %) | 2.8% |
股票：
由于 2023 年下半年旅游相关行业可能进一步复苏，马来西亚股市可能会受到合理估值的支撑。但全球经济放缓、金融环境趋紧、中国经济复苏不平衡以及即将举行的州选举的不确定性等风险依然存在。
固定收益：
由于马来西亚通胀预期可控且国内增长前景强劲，预计在2023 年，马来西亚国家银行（BNM）会将利率维持在3.00%，这对债券市场有利。
货币：
由于人民币疲软、油价低迷以及即将举行的州选举，马来西亚林吉特（MYR）可能会以较慢的速度恢复强势。预计到 2023 年底，马来西亚林吉特对美元汇率将达到 4.60。
泰国
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 3.1% |
| CPI（同比%） | 2.7% |
股票：
泰国股市的估值仍然具有吸引力，但盈利水平的持续下调可能会给市场带来阻力。一旦中国消费复苏加速，泰国的零售、医疗保健和旅游业可能会从中受益。
固定收益：
在今年剩余时间内，泰国央行可能会将最终利率维持在 2.00%。因此，预计 2023 年平坦的收益率曲线将继续保持不变。
货币：
尽管最近受到人民币疲软和中国游客人数低于预期的拖累，但到 2023 年底泰铢 (THB) 对美元汇率可能会升至 34.0。
印度尼西亚
 2023 |
|
| GDP（同比%） | 5.0% |
| CPI（同比%） | 3.8% |
股票：
盈利增长（除煤炭板块）预计将保持健康。银行板块应继续受益于经济的复苏和贷款的稳定增长，消费板块将从竞选活动中受益。
固定收益：
在今年剩余时间内印度尼西亚央行 (BI) 预计会把基准利率维持在 5.75%。暂停加息和通胀的缓和可能会推动资金流入当地债券市场。
货币：
虽然印尼盾 (IDR) 预计将受到人民币的影响，但通过向在岸市场投放出口应收账款，这种持续实施的外汇操作将稳定印尼盾的汇率。预计到2023年第三季度，印尼盾对美元汇率将下降至15,200，并在 2023 年底升至 14,800。
经济预测
图5：2023年预测（经济预测）
| 美国 | 欧元区 | 英国 | 日本 | 新兴市场（除亚洲） | 亚洲（日本除外） | 中国 | 印度 | 新加坡 | |
| 2023年GDP增长预测 | +0.8% | +0.1% | +0.3% | +1.0% | +3.9% | +5.2% | +5.6% | +6.5% | +0.7% |
| 2024年GDP增长预测 | +1.2% | +1.0% | +0.9% | +1.5% | +4.0% | +4.8% | +4.8% | +6.8% | +3.0% |
| 2023年底失业率预测 | 4.3% | 6.8% | 4.1% | 2.9% | 5.2% | 2.3% | |||
| 2023年财政收支预测 注：负数表示赤字 | -5.0% | -3.5% | -5.3% | -6.0% | -4.5% | -6.4% | -0.1% | ||
| 2023 年通胀预测 | +3.0% | +5.5% | +7.0% | +3.5% | +3.4% （亚洲新兴市场） +19.7% （欧洲新兴市场） +13.3% （拉丁美洲） |
+0.8% | +5.3% | +5.0% | |
| 2023年全年盈利增长预测（EPS） | 标普 500 | MSCI 欧洲 | MSCI 英国 | MSCI 日本 | MSCI 新兴市场 | MSCI 亚洲（日本除外） | MSCI 中国 | MSCI 印度 | MSCI 新加坡 |
| +10.4% | +5.0% | +1.6% | +5.1% | +18.6% | +21.5% | +15.2% | +17.3% | +3.9% | |
| 罗素 2000 | 欧洲斯托克 600 | 富时 100 | 东证股价指数 | 沪深 300 | 孟买敏感指数 | 海峡时报指数 | |||
| +25.7% | +5.7% | +2.0% | +5.4% | +15.4% | +17.8% | +2.6% | |||
| 1年期远期市盈率（P/E率） | 标普 500 | MSCI 欧洲 | MSCI 英国 | MSCI 日本 | MSCI 新兴市场 | MSCI 亚洲（日本除外） | MSCI 中国 | MSCI 印度 | MSCI 新加坡 |
| 19.4倍 | 12.8倍 | 10.3倍 | 14.9倍 | 12.1倍 | 12.8倍 | 10.0倍 | 20.7倍 | 11.5倍 | |
| 罗素2000 | 欧洲斯托克 600 | 富时 100 | 东证股价指数 | 沪深 300 | 孟买敏感指数 | 海峡时报指数 | |||
| 23.5倍 | 12.6倍 | 10.5倍 | 14.6倍 | 11.2倍 | 19.5倍 | 10.4倍 |
来源：大华银行全球经济和市场研究（2023 年 6 月）、彭博社（2023 年 5 月 31 日）、国际货币基金组织世界经济展望（2023 年 4 月）。
制作团队
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新加坡和区域主管
存款与财富管理
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编辑团队
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存款与财富管理
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投资策略师
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-
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